Понятие дисконтированного денежного потока

Данная методика основана на предположении, что стоимость предприятия определяется будущим денежным потоком[1], который можно извлечь (получить) из оцениваемого предприятия в течение срока владения. Этот будущий денежный поток приводится (дисконтируется) к эквивалентной текущей (на дату оценки) стоимости с помощью подходящей ставки дисконта (ставки дохода). В этом случае стоимость оцениваемого предприятия - это текущая стоимость будущего денежного потока, ожидаемого от этого предприятия. На рисунке 7.1 изображена схема, иллюстрирующая смысл дисконтирования будущих доходов оцениваемого предприятия.

«Рис. 7.1 Схема будущего дисконтированного денежного потока».

На рис. 7.1 отмечены дата оценки предприятия; прогнозный период (период времени, на который рассчитывается будущий ожидаемый денежный поток); остаточный период (период времени, который остается за рамками рассматриваемого прогнозного периода и за который определяется остаточная стоимость предприятия); величины ожидаемых денежных потоков по 4-м годам прогнозного периода, которые приводятся (дисконтируются) на дату оценку; дата определения остаточной стоимости (А), т.е. той величины стоимости предприятия, которую будет иметь предприятие в остаточный период (т.е. период после рассматриваемого прогнозного).

Ниже рассматривается технология реализации методики дисконтированного денежного потока.

Технология реализации методики дисконтированного денежного потока

Этап 1. Определяется величина прогнозного периода. Это может быть период владения оцениваемым предприятием или период времени, на который можно получить реальные прогнозные значения о будущих денежных потоках. Исходя из нашего опыта оценки прогнозный период составляет 4-5 лет. Нам представляется, что это связано в большей степени, во-первых, с нормальным сроком окупаемости эффективных инвестиционных проектов; во-вторых, исходя из продолжительности периода производства продукции предприятия (например, для потребительских товаров это может быть 3 года, в судостроении - 5 лет); в-третьих, исходя из степени стабильности экономики страны (в стабильной экономике это больший период, в нестабильной - меньший); в-четвертых, это связано с президентскими выборами, когда со сменой президентской команды через каждые четыре года, как правило, меняется экономическая политика правительства (определяются ожидаемые поступления и оттоки денежных средств по каждому году прогнозного периода).

Этап 2. Определяется вид и рассчитывается величина ожидаемого денежного потока по каждому году прогнозного периода (определяются ожидаемые поступления и оттоки денежных средств по каждому году прогнозного периода). Этот этап самый сложный и ответственный во всем процессе оценки предприятия, так как корректность определения величин ожидаемых денежных потоков, по сути, определяет текущую стоимость предприятия. Этот этап сводится часто к использованию бизнес-плана оцениваемого предприятия (с подробной проработкой производственного и финансового разделов плана), который является основой для определения стоимости оцениваемого предприятия.

Этап 3. Определяется остаточная стоимость предприятия. На рис. 7.1 показаны возможные варианты определения остаточной стоимости предприятия (мы рассматриваем здесь пять вариантов определения остаточной стоимости, хотя их может быть и больше).

Вариант 1. Предполагается, что предприятие после окончания прогнозного периода продается. Тогда необходимо спрогнозировать его рыночную стоимость на дату определения остаточной стоимости (на дату продажи). Рыночную стоимость предприятия можно определить исходя из известных подходов к оценке предприятий: имущественного, доходного и сравнительного.

Вариант 2. Предполагается, что оцениваемое предприятие после окончания прогнозного периода ликвидируется. В этом случае на дату определения остаточной стоимости рассчитывается ликвидационная стоимость предприятия.

Вариант 3. Прогнозируется, что в остаточном периоде величина денежного потока останется на уровне последнего прогнозного года. В данном случае, как и в методике капитализации будущего дохода, остаточная стоимость определяется по формуле:

где С - остаточная стоимость предприятия на дату определения остаточной стоимости (точка А на рис. 7.1).

Вариант 4. Иногда используется следующий метод определения остаточной стоимости предприятия[2]: денежный поток за последний прогнозный год умножается на показатель рыночной привлекательности (отношение цены акции предприятия к доходу на одну акцию). Результат будет точнее, если принимается не текущий показатель рыночной привлекательности, а прогнозный (на дату определения остаточной стоимости предприятия).

Вариант 5. Прогнозируется, что денежный поток в остаточный период будет увеличиваться в определенном постоянном темпе. Тогда величина остаточной стоимости определяется по модели постоянного роста прибыли:

где Д.П. - денежный поток в последний год прогнозного периода;

g - ежегодный темп роста денежного потока во все последующие годы остаточного периода (изменяется от 0 до 3%);

К - ставка дисконтирования.

Рассмотренные здесь варианты изменения денежного потока оцениваемого предприятия далеко не исчерпывают случаев, которые возможны в практике оценки. Но, на наш взгляд, основные пять вариантов, которые мы рассмотрели, чаще других встречаются при оценке предприятий.

Этап 4. Определяются будущие риски, и рассчитывается ставка дисконта (ставка дохода). Ставка дисконта определяется исходя из рисков, связанных с получением ожидаемого будущего денежного потока. Ниже мы подробнее рассмотрим особенности расчета ставок дисконта.

Этап 5. Определяется чистая текущая стоимость денежного потока и чистая текущая стоимость величины остаточной стоимости предприятия. Чистая текущая стоимость денежного потока определяется путем дисконтирования (на дату оценки) денежного потока за каждый прогнозный год по ставке дисконта, принятой на весь будущий период, либо на каждый год в отдельности, либо принятой в другой комбинации. Причем период дисконтирования каждый раз меняется (см. рис. 7.1); для первого прогнозного года это 0,5 (предполагается, что ежегодный денежный поток «приходится» на середину года, так как поступает равномерно в течение года); для второго - 1,5 года; для третьего - 2,5; для четвертого — 3,5.' Для получения чистой текущей остаточной стоимости предприятия период дисконтирования обычно принимается прогнозному сроку (в нашем случае это 4 года). Ниже приведены формулы для расчета коэффициента текущей стоимости будущих доходов - коэффициентов дисконтирования (Кт.с.), на конец и на середину года.

Формула для конца года:

Формула для середины года:

где г - ожидаемая ставка дисконта; п - число периодов.

Ниже в табл. 7.1 и 7.2 приводятся результаты расчетов по этим формулам коэффициентов текущей стоимости соответственно для конца года и для середины года.

Таблица 7.1

Значения коэффициентов текущей стоимости будущих доходов, полученных в конце прогнозных периодов в зависимости от различных значений 1

ожидаемых ставок дисконтирования

Значение ставки дисконтирования, в %

Прогнозные годы

1

2

3

4

15,0

0,870

0,756

0,658

0,572

16,0

0,862

0,743

0,641

0,552

17,0

0,855

0,731

0,624

0,534

18,0

0,847

0,718

0,609

0,516

19,0

0,840

0,706

0,593

0,499

20,0

0,833

0,694

0,579

0,482

21,0

0,826

0,683

0,564

0,467

22,0

0,820

0,672

0,551

0,451

23,0

0,813

0,661

0,537

0,437

24,0

0,806

0,650

0,524

0,423

25,0

0,800

0,640

0,512

0,410

Следует отметить, что таблицы сложных процентов, приводимые в учебниках по оценке, рассчитаны в соответствии с доходом, полученным в конце года.

Таблица 7.2

Значения коэффициентов текущей стоимости будущих доходов, полученных в середине прогнозных периодов в зависимости от различных

значений ожидаемых ставок дисконтирования

Значение ставки дисконтирования, в %

Прогнозные годы

1

2

3

4

15,0

0,933

0,811

0,705

0,613

16,0

0,928

0,800

0,690

0,595

17,0

0,925

0,790

0,675

0,577

18,0

0,921

0,780

0,661

0,560

19,0

0,917

0,770

0,647

0,544

20,0

0,913

0,716

0,634

0,528

21,0

0,909

0,751

0,621

0,513

22,0

0,909

0,745

0,610

0,500

23,0

0,902

0,733

0,596

0,485

24,0

0,898

0,724

0,584

0,471

25,0

0,894

0,716

0,572

0,458

Задача. Необходимо рассчитать текущую стоимость денежного потока: 1-й год - 10, 2-й год - 20, 3-й год - 40, 4-й год - 60, если ожидаемая ставка дисконтирования равна 22% и доход рассчитывается на середину года.

Решение. Расчет коэффициента дисконтирования производят по формуле:

При n = 1,

Таким образом, при n = 1 коэффициент текущей стоимости будущих доходов (коэффициент дисконтирования) равен 0,909.

При п — 2,

При n — 3,

При n = 4,

Далее умножая величины денежных потоков по прогнозным периодам на соответствующее значение коэффициента текущей стоимости (коэффициента дисконтирования) и сложив произведения получим искомую текущую стоимость денежного потока:

78,390 (10 х 0,909 + 20 х 0,745 + 40 х 0,610 + 60 х 0,500)

На данном этапе реализации методики дисконтированного денежного потока чистая текущая стоимость денежного потока и чистая текущая остаточная стоимость складываются, и получается оценочная величина стоимости предприятия.

На последнем этапе в оценочную стоимость предприятия вносятся необходимые поправки (премии или скидки), после которых получается рыночная стоимость оцениваемого предприятия.

В вышеприведенном варианте реализация методики дисконтирования денежного потока включает 7 этапов. Это деление условное, но мы считаем, что оно охватывает основные части технологического процесса оценки, которые необходимо реализовать для определения рыночной стоимости оцениваемого предприятия (бизнеса) с использованием методики дисконтированного денежного потока.

  • [1] Будущий денежный поток - серия обычно годовых будущих денежных сумм.
  • [2] См., например, Ш. Пратт. Оценка бизнеса. 2-е изд., Институт экономическогоразвития Мирового банка. Под ред. к.э.н. Лаврентьева В.Н., 1994; Г. Демонд и Р.Келли. Руководство по оценке бизнеса. М., РОО, 1996
 
Посмотреть оригинал
< Пред   СОДЕРЖАНИЕ   ОРИГИНАЛ   След >