«ФИНАНСИАРИЗАЦИЯ» СОВРЕМЕННОЙ МИРОВОЙ ЭКОНОМИКИ

СООТНОШЕНИЕ РЕАЛЬНОГО И ФИНАНСОВОГО СЕКТОРОВ СОВРЕМЕННОЙ ЭКОНОМИКИ

Для современной стадии развития мировой экономики характерна активизация процессов глобализации, в том числе ее финансовой составляющей. Под финансовой глобализацией понимают процесс постепенного объединения национальных и региональных финансовых рынков в единый мировой финансовый рынок, а также усиление взаимозависимости между рынками отдельных финансовых инструментов.

Процесс глобализации привел к значительному росту финансовых потоков и оборотов на мировом валютном рынке, снижению разницы между процентными ставками в разных странах. В конце XX в. заметно возросли масштабы финансового сектора экономики. За последние десятилетия ежедневный объем сделок на мировом валютном рынке возрос с 1 млрд до 1880 млрд дол., а объем торговли товарами и услугами за это время увеличился всего на 50%. Если в апреле 2004 г. среднедневной оборот мирового валютного рынка составлял 1,88 трлн дол., то годовой объем мирового экспорта товаров и услуг в том же году был равен 11,2 трлн дол.[1]

В научной литературе получила распространение гипотеза отрыва финансового сектора от реальной экономики (decoupling hypothesis). Проблема соотношения реального и финансового секторов изучается уже более 20 лет. Интерес к ней обострился в 1990-е гг.

в связи с серией мировых финансовых кризисов. К настоящему времени сложились три основных подхода к исследованию динамики современных финансовых рынков. Одни исследователи (М. Бин- свангер, Дж. Оливер) считают, что финансовый сектор выступает важнейшим фактором экономического роста и рост масштабов этого сектора способствует повышению эффективности экономики в целом. Другая группа исследователей оценивает современную динамику финансового сектора скорее как негативную. Но если одни ученые (Дж. Стиглиц, Дж. Тобин) считают это временным явлением, поддающимся коррекции, то другие (X. Мински, К. Цинн) рассматривают современное разрастание финансового сектора как объективное и логическое следствие развития рыночной экономики.

Действительно, эволюция финансового сектора определяется логикой развития рыночных, капиталистических структур. Очевидно, что возникновение финансовой сферы в целом было невозможно до определенного этапа развития реального сектора, до накопления определенной, «критической» величины стоимости, создаваемой в материальном производстве. Изначально финансовый сектор возник на основе реального сектора и для развития реального сектора — для обеспечения непрерывности процесса воспроизводства реальных благ и поддержания связей «производитель — потребитель», «сбережения — инвестиции». Но двойственная природа финансовой сферы предопределяет двойственную структуру финансового сектора. Финансовый сектор можно представить как совокупность механизмов, опосредующих функционирование реального сектора, и механизмов, обслуживающих исключительно интересы капитала. Этот второй компонент финансового сектора содержит в себе спекулятивные элементы, которые в определенной степени «функционально безразличны» к реальному сектору и ориентированы только на интересы капитала[2].

Говоря об отрыве современного финансового сектора от реального, следует иметь в виду, что речь идет не о формальном разъединении этих двух секторов, не об утрате взаимосвязей между ними, а о новом характере этих взаимосвязей (особенно касательно связи реального сектора и спекулятивной составляющей финансового сектора). Отрыв финансового сектора от реального следует понимать как количественное и качественное доминирование спекулятивных элементов над механизмами, опосредующими функционирование реального сектора. Под качественным доминированием следует понимать угрозу вырождения всего финансового сектора в его спекулятивный сегмент, ситуацию, в которой механизмы, обслуживающие функционирование реального сектора, являются пренебрежимо малой и незначительной величиной по сравнению со спекулятивной составляющей финансового сектора.

В основе гипотезы отрыва финансового сектора от реального лежат некоторые эмпирические закономерности. Во-первых, темпы роста финансовых рынков выше, чем аналогичные показатели в реальной экономике. Внешне это проявляется в росте таких показателей, как FTR (financial turnover ratio) — отношение финансового оборота (оборота на рынке капитала) к обороту, связанному с «реальными» трансакциями, и FAR (financial asset ratio) — отношение финансовых активов к реальным. Так, например, в США в 1971 г. соотношение финансовых трансакций к ВВП составляло 15 к 1, а в 1990 г. — 78 к 1. В целом капитализация мировых рынков акций выросла за 20 лет в 13 раз, а мировой ВВП увеличился только в 2,5 раза. В итоге соотношение капитализации и ВВП в мире повысилось с 23 до 118%’.

Во-вторых, с конца 1970-х гг. ставки процента превышают темпы экономического роста почти во всех развитых странах (кроме Японии). Следствием этого является превышение доходности финансовых вложений над прибыльностью реальных, что имеет своим следствием изменение структуры инвестиций: растут инвестиции корпораций в финансовые активы, а не в основной капитал, доминируют краткосрочные формы финансирования, за которыми скрывается спекулятивный характер финансовых вложений[3] [4]. Кроме того, происходит изменение структуры финансового сектора: наблюдается эволюция от кредита к ценным бумагам, среди которых наиболее популярными становятся деривативы — производные финансовые инструменты1. Но это означает изменение структуры сектора в пользу менее регулируемых его компонентов, что повышает степень неопределенности функционирования всего финансового сектора. Особенность рынка деривативов в том, что перераспределение рисков ведет к повышению уровня системного риска. Трансакции с деривативами, делая возможными широкомасштабные спекуляции, ускоряют процесс обособления финансовой сферы от реальной экономики.

В-третьих, исследователи отмечают повышение волатильности (volatility — непостоянство) финансовых показателей, отражающее нарастание нестабильности в этой сфере. Современная динамика волатильности характеризуется большой амплитудой колебаний. Такие колебания не наблюдаются в реальном секторе (по крайней мере, в краткосрочном периоде). Цены активов на финансовых рынках значительно отклоняются от их фундаментальной стоимости. Это означает, что за динамикой финансовых показателей стоят не только процессы, протекающие в «реальной экономике», развитие финансового сектора обладает своей собственной логикой.

Ученые делают вывод о превращении к концу XX в. финансового сектора в самодостаточную сферу воспроизводства, следующую своей логике и лишь относительно связанную с реальным сектором, и обращают внимание на то, что отрыв финансовых трансакций от «реально-экономического» развития приводит к обособлению накопления финансового капитала от формирования реального[5] [6]. Самодостаточность финансового сектора проявляется на воспроизводственном уровне: этот сектор начинает устойчиво воспроизводиться на собственной основе. При этом под устойчивостью воспроизводства следует понимать не отсутствие кризисов, а непрерывность самого процесса.

Этому предшествовал многовековой этап созревания финансового сектора исключительно на основе реальной экономики. Развитие технологий, материального производства, инфраструктуры привело к существенному снижению трансакционных издержек и к росту объема финансовых трансакций. Традиционно причинами отрыва финансового сектора от реального считают либерализацию финансовых рынков, интернационализацию мировой экономики, усиление финансового неравновесия (рост потребительского кредитования, рост задолженности стран), непроизводительное использование капитала и, конечно, технологические достижения, позволившие связать между собой, с одной стороны, национальные финансовые рынки, а с другой — рынки различных финансовых инструментов.

К этим причинам следует добавить и рост благосостояния граждан, что приводит к росту стоимости финансовых активов в расчете на душу населения (эти активы начинают чаще перераспределяться, предпочтения изменяются в пользу более рискованных форм инвестирования). Теоретически рост благосостояния приводит к росту нормы сбережения, что вызывает увеличение инвестиций, а следовательно, и рост реального сектора экономики. Но это вовсе не означает, что на практике сбережения не трансформируются в спекулятивный капитал, особенно в условиях перенакопления капитала. Оно проявляется в том, что норма прибыли новых инвестиционных проектов не выдерживает конкуренции со ставкой процента[7].

Похоже, в современной системе экономических отношений увеличение нормы сбережений приводит больше к росту финансового сектора, чем реального. В частности, в России бурный рост фондового рынка, привлечение ресурсов путем размещения корпоративных облигаций и IPO (Initial Public Offerings) в идеальной ситуации должны были бы способствовать росту инвестиций и экономическому подъему. Однако для этого привлекаемые компаниями на фондовом рынке финансовые ресурсы должны вкладываться в создание новых мощностей, становиться реальными инвестициями.

Любопытны следующие данные: в процессе IPO российские компании привлекли не менее 17 млрд дол., а путем размещения рублевых облигаций — еще столько же. Но согласно данным Росстата, из 17 млрд дол., полученных от размещения акций, только 2,5 млрд дол., т.е. 14,7% собранных средств, были направлены на инвестиции в основной капитал. Еще любопытнее статистика использования средств, полученных от размещения облигаций. Из 17 млрд дол. только 60 млн дол., т.е. 0,4%, пошли на рост основного капитала. Исследователи делают предположение, что основная часть вырученных средств направляется на рефинансирование долгов и на перераспределение собственности (приобретение новых акций, скупку активов, изменение структуры акционерного капитала) и что ситуация на фондовом рынке России в настоящее время напоминает процессы, происходившие на фондовом рынке США в 1980-е гг.[8] При этом повышение доходности финансовых инструментов обеспечивается не столько эффективностью деятельности корпораций, сколько притоком новой ликвидности. Таким образом, средства, получаемые от эмиссии ценных бумаг, не превращаются в реальные инвестиции и не становятся фактором экономического роста в России.

Исследователи отмечают такую проблему, как «вырождение» функций финансового сектора. Отрыв финансовых рынков от реальных приводит к тому, что финансовые рынки отклоняются от нормального выполнения присущих им функций. Как известно, для предприятий реального сектора очень важно, как оно «выглядит» в финансовом секторе (курс акций — «лицо» компании). Но, как пишут исследователи, финансовый сектор «есть лишь «зеркало», и никто не гарантирует, что мы не живем в эпоху «королевства кривых зеркал». В связи с этим возникает вопрос: действительно ли финансовый сектор аккумулирует адекватную информацию о реальном секторе?

Разграничить показатели финансового сектора, обусловленные его собственной логикой, и отражающие процессы, протекающие в реальном секторе, довольно сложно. В этих условиях финансовый сектор может служить источником неверных «сигналов» для реального сектора. Так, чрезмерная волатильность финансовых показателей приводит к искажению относительных цен на финансовых рынках, что нарушает оптимальную аллокацию ресурсов в реальном секторе. В той мере, в какой финансовый сектор отрывается от реального, предприятия последнего перестают доверять информации финансового сектора, даже если она адекватна действительности. Следовательно, финансовый сектор утрачивает свою аллокативную функцию.

Кроме того, финансовый сектор «оттягивает» на себя финансовые ресурсы из реальной экономики, хотя его изначальная задача — инфраструктурное обеспечение инвестиционного механизма1. Отток капитала в финансовый сектор осуществляется несколькими путями. Во-первых, ввиду большей привлекательности вложений в финансовые активы предприятия вкладывают в них нераспределенную прибыль, вместо того чтобы реинвестировать ее в производство. Второй путь связан с деятельностью финансовых посредников, которые предпочитают вкладывать средства преимущественно в чисто финансовые активы. Так, банки — финансовые посредники, изначально появившиеся для аккумуляции капитала, необходимого для развития производства, начинают «играть» средствами своих вкладчиков, финансируют потребительские кредиты, сделки по изменению прав собственности, поглощения и иные спекулятивные финансовые трансакции, что никак не способствует совершенствованию производства и развитию конкуренции.

Еще одна проблема связана с формированием валютного курса и процентной ставки, основное воздействие на которые оказывают уже не товарные рынки, а текущая конъюнктура мировых финансовых рынков, при том что и валютный курс, и процентная ставка в свою очередь существенно влияют на реальный сектор экономики.

Финансовая глобализация создает новые препятствия для национальной денежно-кредитной политики, ограничивая возможности ее независимого проведения как в отношении использования отдельных инструментов, так и в отношении целей[9] [10]. Национальные центральные банки при принятии своих решений должны учитывать большее число факторов, находящихся за пределами их прямого контроля: динамику глобальной экономики, состояние основных мировых товарных и финансовых рынков, решения других центральных банков, прежде всего ключевых игроков на мировом рынке (Федеральной резервной системы США, Европейского Центрального банка, Банка Японии). Одновременно возрастает неопределенность воздействия мер, предпринимаемых центральными банками, на макроэкономические переменные. Это происходит в том числе и под влиянием финансовых инноваций, т.е. возникновения новых финансовых инструментов и их рынков. Например, развитие межбанковского денежного рынка способствовало уменьшению зависимости коммерческих банков от центрального банка в случае временной нехватки ликвидности.

Еще один канал негативного воздействия финансового сектора на реальный связан с несовпадением критериев эффективности этих секторов. В той мере, в какой спекулятивные сегменты финансового сектора доминируют над остальными его составляющими, критерии эффективности реального сектора замещаются соответствующими критериями финансового сектора. Особенности финансового сектора, отличные от закономерностей, наблюдаемых в реальном, проявляются в следующем. Во-первых, финансовому сектору свойствен так называемый «казино-капиталистический характер», т.е. результат его функционирования зависит, главным образом, от случайных факторов. Во-вторых, для финансового сектора характерен сверхбыстрый оборот капитала. В реальном секторе скорость оборота капитала определяется технологией производства и скоростью реализации продукции. В финансовом секторе скорость оборота активов определяется скоростью изменения финансовых показателей, способных повлиять на решения о структуре портфеля, и эти изменения далеко не всегда связаны с процессами, протекающими в реальном секторе экономики. Эмпирическим проявлением сверхбыстрого оборота капитала является преобладание краткосрочных форм финансирования. В-третьих, если оборот в реальном секторе (процесс производства) сопровождается созданием реальных активов, то колоссальный рост оборотов в сфере финансов не всегда сопровождается соответствующим ростом совокупных финансовых активов, поскольку за процессами, протекающими в финансовом секторе, зачастую стоит перегруппировка, а не создание активов.

Примером замещения критериев эффективности может служить распространение краткосрочной ориентации на реальный сектор. Этому способствует и система бонусов топ-менеджмента (как, например, в General Motors), в основе которой лежит прибыль, полученная корпорацией в текущем периоде, и особое внимание к соотношению капитализации и прибыли компании (если отчеты компании оптимистичны, то цены акций будут расти, что будет способствовать покупке инвесторами ее ценных бумаг). Ситуация усугубляется размыванием традиционных границ между предприятиями реального и финансового секторов экономики. Например, в 1999 г. финансовое подразделение компании General Electric, являющейся традиционной корпорацией реального сектора, GE Capital Services принесло 41,5% прибыли всей ТНК. Рост волатильности финансовых показателей предопределяет рост неопределенности и рисков функционирования финансового сектора, что требует колоссальных затрат на страхование от рисков, подрывает возможности долгосрочного стратегического планирования в реальном секторе.

В целом конструкция современной экономики напоминает перевернутую пирамиду: над узким основанием «реальной» экономики нависает многократно ее превосходящая финансовая экономика. Этот навес отличается неопределенностью и нестабильностью функционирования, что накладывает соответствующий отпечаток на экономику в целом и чревато потенциальным кризисом всей системы. Рост трансграничных потоков капитала увеличивает риски возникновения спекулятивных «пузырей» (bubbles) на рынках активов и масштабы их негативных последствий. А поскольку финансовый рынок все больше становится объектом инвестирования со стороны населения, то его динамика приобретает не только экономическую, но и социальную составляющую.

В последние годы все большую долю финансового рынка занимают крупные институциональные инвесторы, ориентированные на поддержание и оптимизацию доходов текущего периода. При этом их индивидуальная деятельность может быть настолько масштабной, что способна формировать рыночную цену. Но какими бы ни были краткосрочные мотивы такой деятельности, она в любом случае не отвечает долгосрочным требованиям промышленности. Отчетливо это проявляется, в частности, на современном глобальном рынке автомобилестроения.

  • [1] Головнин М. Финансовая глобализация и ограничения национальной денежно-кредитной политики // Вопросы экономики. 2007. № 7. С. 20.
  • [2] Из классического определения капитала следует, что основной интерес капитала заключается в возрастании стоимости, для чего бизнес как регулярно обновляет основные фонды, стремится к расширению сбыта производимого продукта, к повышению отдачи от факторов производства и т.д., так и ищет прибыльные вариантыприложения капитала, причем не только в сфере реального производства.
  • [3] Амвросов В.А. Новые тенденции развития мировых фондовых рынков //Проблемы трансформации современной российской экономики: теория и практикаорганизации и обеспечения управления. Сборник трудов международного научно-практического семинара / под ред. С.Д. Ильенковой. М.: ИНИОН РЛН, 2003. С. 73.
  • [4] В экономической литературе используют термин short-termism, под которымпонимают краткосрочную ориентацию инвесторов. Предприятия реального секторавместо инвестиций в материальное производство «играют на бирже» нераспределенной прибылью или «прокручивают» прибыль через банк, задерживая зарплат)', какв России в 1990-е гг.
  • [5] См.: Забулонов А. Производные финансовые инструменты: теоретический подходс учетом реалий рынка // Вопросы экономики. 2003. №8. С. 41—55.
  • [6] На уровне отношений воспроизводства источники роста финансового сектораначиная с определенного этапа его развития не зависят от параметров функционирования реального сектора (см.: Левина И. К вопросу о соотношении реального и финансового секторов // Вопросы экономики. 2006. №9. С. 87, 91).
  • [7] В течение 150 лет на индустриально-капиталистической стадии развитиярыночной экономики доминировали «производительные» инвестиции. Но «перена-копленный» капитал все больше перетекает в непроизводительные сферы, в том числеи в финансовые спекуляции.
  • [8] Дело закончилось крахом компаний-заемщиков в 1989 г. Суть сделок заключалась в массовом заимствовании средств на фондовом рынке с использованиемкредитного рычага для приобретения новых активов. Но низкая эффективностьприобретаемых компаний привела к тому, что расплатиться с долгами на их покупкубыло нечем. См.: Абрамов А., Радыгин А. Финансовый рынок России в условияхгосударственного капитализма // Вопросы экономики. 2007. №6. С. 41—43.
  • [9] Спекулятивный сегмент для эффективного выполнения своих функций, т.е.для максимально возможного возрастания капитала, всегда привлекал ресурсы изреального сектора, оказывая тем самым негативное воздействие на реальный сектор,«паразитируя» за его счет.
  • [10] Из экономической теории известно, что одновременно можно достигнуть лишьдвух целей из трех: полной мобильности капитала, контроля над валютным курсоми независимой денежной политики.
 
Посмотреть оригинал
< Пред   СОДЕРЖАНИЕ   ОРИГИНАЛ   След >