Взаимосвязь денежно-кредитной и валютной политики в аспекте обеспечения финансовой стабильности и экономического роста в Российской Федерации

Каналы взаимосвязи современной денежно-кредитной и валютной политики

В настоящее время сложилась нерациональная тенденция обособления научно-практического анализа денежно-кредитной политики от валютной в российской науке. Однако в условиях интеграции России в мировую экономику повышается степень их взаимосвязи по линии внутренних и внешних факторов инфляции и курсообразования, а также рекомендаций МВФ как органа межгосударственного валютнокредитного регулирования. В этой связи актуален анализ взаимосвязи и недостаточной согласованности денежно-кредитной и валютной политики (Рисунок 1, Приложение Г).

В наибольшей степени проявляется взаимосвязь денежно- кредитной политики, особенно таргетирования инфляции, с курсовой политикой (Таблица 1, Приложение Г).

Однако передаточному механизму таргетирования инфляции по каналу валютного курса уделяется недостаточное внимание. Это проявляется в заниженной оценке Банком России влияния снижения курса рубля на уровень инфляции лишь на основе номинального эффективного курса. Целесообразнее в этих целях использовать показатель реального эффективного курса и равновесного курса рубля.

В России перестали публиковать данные о вкладе снижения курса рубля в инфляционный процесс, а экспертные оценки влияния девальвации на рост ИПЦ носят субъективный характер. Например, предположение, что при девальвации рубля на 10% потребительские цены растут на 1,5-3%. Но с введением свободного плавания курса рубля его девальвация превысила 50%. Значит, ее вклад в рост инфляции в несколько раз превышает приведенные оценки.

При таргетировании инфляции не учитывается влияние на ее уровень ряда факторов. В их числе: а) девальвационные ожидания, влияющие на трансмиссионный канал инфляционных ожиданий; б) влияние динамики курса рубля на процентный канал трансмиссионного механизма таргетирования инфляции по линии дифференциации ставок по рублевым и валютным депозитам и кредитам; игнорируется фактор влияния растущей долларизации и евроизации российской экономики на инфляцию.

В этой связи выбранный объект таргетирования инфляции - денежный агрегат М2 - наименее представительный показатель денежной массы в стране. На наш взгляд, целесообразно его дополнить показателем М2Х (М2 и валютные депозиты). Кроме того, учитывая увеличение срочных депозитов, целесообразно использовать опыт Европейского центрального банка, где в процессе таргетирования инфляции (гармонизированного индекса потребительских цен) в качестве промежуточного ориентира используется денежный агрегат М3.

Несмотря на взаимосвязь денежно-кредитной и курсовой политики, их согласованность недостаточна. Следует отметить, что различен их теоретический фундамент: таргетирование основано в большей степени на государственном регулировании инфляции центральным банком через каналы трансмиссии на экономику, чем на рыночном регулировании денежных и кредитных факторов инфляции, учитывая узость кредитного и процентного каналов, ориентированных лишь на краткосрочный денежный рынок.

Режим современной курсовой политики России - свободно плавающий курс рубля с 10 ноября 2014 г. - базируется на либеральной концепции курсообразования, т.к. по классификации МВФ при этом режиме государственное регулирование валютного курса допускается лишь в форме нерегулярных валютных интервенций в случае необходимости нормализовать деятельность валютного рынка.

Рекомендуемый Фондом странам-членам режим свободно плавающего курса выгоден развитым государствам с высокой конкурентоспособностью, к которым Россия пока не относится. При свободном плавании курса рубля в случае активного сальдо счета текущих операций платежного баланса курс рубля должен автоматически повышаться, но это дестимулирует экспорт и поощряет импорт товаров и услуг в Россию из развитых стран, которым нужны рынки сбыта. При пассивном сальдо счета текущих операций платежного баланса должен снижаться курс рубля, что также двояко влияет на экономику: выигрывают российские экспортеры и валютные кредиторы, проигрывают импортеры и валютные должники.

Девальвация курса рубля усиливает инфляционный риск. Это проявилось в повышении инфляции до 12,9% в 2015 г., что ухудшило макроэкономическую ситуацию. В Таблице 2 Приложения Г показано влияние инфляции и нестабильности валютного курса рубля на основные макроэкономические показатели.

Однако переход Банка России к таргетированию инфляции с 10 ноября 2014 г. усилил внутренние и внешние дисбалансы российской экономики, обострил противоречия результатов макроэкономической политики. И дело не только в том, что по итогам 2014-2015 гг. индекс потребительских цен (ИПЦ) превышал 11-12% (в ежегодном выражении), нарушив одно из условий перехода к режиму таргетирования инфляции, сформулированных экспертами МВФ. Более важным представляется нарушение другого условия, выражающегося в фактической зависимости таргетирования инфляции от внешнеэкономической конъюнктуры цен.

В условиях достаточно высокой зависимости экономики России, валютного курса и инфляции в России от внешних факторов, в том числе санкционных, переход к режиму свободно плавающего курса рубля усиливает нестабильность валютного курса рубля, негативно влияя на макроэкономическую ситуацию (Таблица 3, Приложение Г).

Обострение системных макроэкономических рисков требует комплексного многопланового анализа ситуации в свете проводимых Правительством и Банком России мероприятий по переходу к режиму таргетирования инфляции в их тесной взаимосвязи с проблематикой фундаментальной равновесной динамики номинального курса рубля в условиях его свободного плавания, в том числе с учетом необходимости регулирования платежного баланса. В связи с достаточно высокой зависимостью курса российского рубля от внешнеэкономической конъюнктуры велика вероятность усиления его нестабильности и роста потребительских цен через механизм импортируемой инфляции.

Проведенный анализ взаимосвязи денежно-кредитной политики и политики валютного курса в аспекте обеспечения макроэкономической и финансовой стабильности позволяет сделать следующие выводы.

Выявлена закономерность усиления нестабильности курса валюты в 2014-2015 гг., под влиянием внутренних и внешних факторов с введением режима свободного плавания курса рубля с 10 ноября 2014 г.

Девальвация рубля двояко влияет на макроэкономические показатели, так как, с одной стороны, выигрывают национальные экспортеры при благоприятной динамике мировых цен на их товары и валютные кредиторы. С другой стороны, несут убытки импортеры и валютные должники при покупке подорожавшей иностранной валюты на девальвированную валюту.

Под влиянием девальвации усиливается инфляция, что негативно влияет на развитие экономики.

Обоснованы преимущества относительно устойчивого курса российского рубля в целях обеспечения финансовой стабильности и экономического роста в России. Поскольку МВФ допускает возможность регулирования свободно плавающего курса в виде исключения для нормализации деятельности валютного рынка в форме валютной интервенции, но не более 3-х раз в течение последних 6 месяцев и не более 3-х дней в целях обеспечения относительно стабильного курса российского рубля, целесообразно использовать не столько валютные интервенции, сколько менее затратные методы воздействия на рыночный спрос и предложение валют, используя валютное регулирование и валютный контроль.

Российская экономика (особенно в условиях санкций США и ЕС к России и контрсанкций) не готова к рискам свободного плавания курса рубля. Это подтверждает целесообразность его регулирования в целях обеспечения экономического роста и финансовой стабильности. В обновленной Стратегии национальной безопасности Российской Федерации (2015 г.), в целях противодействия угрозам экономической безопасности страны подчеркнута необходимость проведения политики, направленной на укрепление финансовой системы, обеспечение ее суверенитета, устойчивости валютного курса рубля, оптимизацию валютного регулирования и контроля, снижение уровня инфляции[1].

Актуальной проблемой является повышение влияния не только курсовой политики, но и других направлений валютной политики, в том числе управления международными резервами, на экономический рост и финансовую стабильность. Это влияние управления международными резервами зависит от объема и качества управления этими резервами (Таблица 4, Приложение Г).

За 2012-2015 гг. (на 1 декабря) объем международных резервов России снизился на 43%, особенно валютные резервы, но улучшился показатель золотых резервов в связи с покупкой этого реального резервного актива.

Управление международными резервами России осуществляется в соответствии с принципами, рекомендованными и обновленными (2013 г.) Фондом. Принцип достаточности определяется в зависимости от выбора способа подсчета ее показателя. Например, традиционно принято оценивать их достаточность для обеспечения погашения обязательств страны по краткосрочному импорту - 3-х или 6-месячного. Эксперты рекомендуют также метод оценки достаточности международных резервов в зависимости лишь от показателя суверенного внешнего долга. Но для России целесообразно использовать более полный показатель внешнего долга (государства в расширенном понимании, включая полугосударственные корпорации и банки с долей государственного капитала свыше 50%). В третьем квартале 2015 г. внешний долг России составил 521,6 млрд, долл., в том числе задолженность государственных органов - 32,1 млрд., банков - 138,6 млрд, и нефинансового сектора - 339 млрд. долл.

Целесообразно совершенствовать управление международными резервами в соответствии не только с рекомендациями Фонда, но и национальными интересами. Поскольку МВФ признал невозможность унификации критерия достаточности национальных международных резервов для всех стран, целесообразно при его определении учитывать особенности структуры международных обязательств страны по импорту и внешнему долгу в целях их своевременной оплаты, а также принимать во внимание страховую, антикризисную и стабилизационную функции этих резервов для обеспечения национальной безопасности.

Применяемый в России «широкий» метод определения достаточности международных резервов путем их сопоставления с «широкой» денежной массой не отражает функцию этих резервов, по обеспечению международных резервов России, а не денежной массы.

При диверсификации международных резервов России в целях обеспечения их сохранности, ликвидности, доходности в соответствии с рекомендациями МВФ необходимо учитывать национальные интересы, а не кредитовать развитые страны, покупая их долговые обязательства. В этой связи обращено внимание на определенные изменения в валютной структуре активов Банка России по их географическому распределению (Таблица 5, Приложение Г).

Приведенные данные свидетельствуют о новых тенденциях использования государственных валютных резервов. Снизилась доля покупки долговых обязательств США (с 34% в начале 2012 г. до 22% в марте 2015 г.), а также доля валютных резервов, размещенных на территории ведущих стран-членов Евросоюза, включая Францию (в начале 2015 г.) и Германию. Новым явлением стало использование валютных резервов для покупки государственных ценных бумаг стран с долговыми проблемами (Италия, Испания, Бельгия). Другое значимое структурное изменение связано с перемещением России в 1 квартале 2015 г. на третью позицию вместо Германии по критерию местонахождения юридических лиц-контрагентов или эмитентов ценных бумаг в нашей стране. Доля России по этому показателю возросла с 1% в 2012 г. до 13,5% в 2015 г. в результате предоставления ликвидности в иностранной валюте ЦБ РФ российским кредитным организациям (сделки РЕПО и кредиты в иностранной валюте). Эти операции способствуют поддержанию курса российского рубля иными, чем валютные интервенции, методами.

Для совершенствования риск-менеджмента в сфере управления международными резервами целесообразно использовать концепцию риск/шанс для выявления соотношения между вероятностью потерь и шансом получить прибыль в результате повышения качества управления этими резервами.

Для обеспечения экономического роста в России целесообразно учесть опыт ряда стран Юго-Восточной Азии, таких как Гонконг, Сингапур, Южная Корея, использующих часть своих международных резервов в целях развития национальной экономики. Эти страны разграничили национальные резервы для: а) поддержания стабильности национальной валюты и проведения валютной политики; б) создания инвестиционного фонда за счет взносов из официальных валютных резервов, в том числе на возвратной основе, и других источников инвестиционной деятельности специально созданной корпорации.

  • [1] Стратегия национальной безопасности Российской Федерации. Утверждена Указом президента Российской Федерации от 31 декабря 2015 г., №683, с.20http://www.rbc.ru/politics/31/12/2015/56853c5f9a794796c5eecalb
 
Посмотреть оригинал
< Пред   СОДЕРЖАНИЕ   ОРИГИНАЛ   След >